国投瑞银施成：上游资源股或将爆发 新能源车的风险点不在估值

嘉宾介绍：施成，清华大学工学硕士，2017年3月加入国投瑞银基金管理有限公司研究部，2019年3月29日起担任国投瑞银先进制造混合型证券投资基金基金经理，2019年11月18日起兼任国投瑞银新能源混合型证券投资基金基金经理

开年新能源板块大幅回调，如何看待年内光伏和新能源车的景气度？新能源产业链的利润分配将会如何变化？上游资源板块业绩将持续爆发？何时资源价格会有回落？今年汽车智能化将有怎样的表现？对此，国投瑞银基金经理施成跟大家分享精彩观点。

施成表示，当行业快速增长后，最后的产业链盈利大头都会向上游转移，持续看好新能源上游资源板块。产业链中游，重点是把真正基本面好的，上升趋势更强烈的，这些股票给选出来。对于智能汽车的发展，其表示智能化的发展进程不会特别快，今年上游成本上升非常快，后续当资源不涨了开始回落的时候，智能化的速度会加快。

以下为文字精华：

1、国投瑞银施成：坚定看好新能源上游资源板块

主持人：2022年新能源有哪些风险和机遇？

施成：新能源风险和机遇，其实都是一点，其实它整个的新能源都在于因为上游资源的不足导致一方面中游制造的增速是受限的，另一方面中游制造可能会出现产能过剩、价格竞争的局面。所以它其实风险和机遇是一条，整个产业链的盈利都会向上游转移，同时速度可能是会受到一些制约。

新能源汽车目前是这样的状况，以及光伏后面也会遇到这个问题，后面遇到的瓶颈也是属于锂电池方面的瓶颈。

主持人：展望一下2022年，您会做哪些操作？您的投资思路相对2021年会有怎样的调整？

施成：对资本市场来说，经济稳增长只是一个风格切换的由头。如果要获得一个好的长期收益，你还是要买这些长期增长空间大的行业，长期收益都是由这些成长行业带来的。

此前疫情爆发国内对于地产有一定的放松，但是最后你会发现，这都是属于阶段性或者过渡性的手段，最后当市场稳定了，经济平稳了，市场的主线和经济发展的主线还要回到成长业上来。

其实每一次的稳经济，每一次的风格切换，就是你买成长行业的机会。

新能源行情走得比较长了，相对估值高了，可以切换稳经济的板块作为防御。但如果稳经济板块涨得多了，估值甚至跟新能源差不多了，我觉得也比较好做选择，肯定是投成长行业有前途。

主持人：您是坚定地看好上游的，逻辑是什么？

施成：回头看，中国经济上一轮的快速发展，当时2007年的时候叫五朵金花，煤炭、钢铁，带有资源属性的东西当时是表现最好的，最终来看其实也差不多。

每一轮经济，每一个行业快速发展之后，都会出现制造紧张，制造紧张后会有偏化工品的紧张，紧缺环节最后都会转移到资源品。一方面它的扩展周期是最长的，另一方面很多资源是叫做不可再生资源，不像制造业扩产。

产业盈利好了投产，会有很多的新进入者，会有很多工厂一起开，这种扩产就比较快。而资源品，全球的矿是有限的，禀赋好的矿更少，所以当行业快速增长后，最后的产业链盈利大头都会向上游转移。

主持人：咱们看到上游资源的价格创新高，但是股价没有涨起来？

施成：这也比较正常，阶段性价格上涨的时候，总有人怀疑它的持续性或者高。上游资源价格起来后，会由其强度和时间长度来带动相关公司股价上涨，完成这种预期反转。

主持人：那您觉得这个背离的状况，还需要很长的调整时间吗？

施成：现在大家看最近的情况，最近新能源制造业的调整幅度比较大，但是上游有望企稳了，并且我自己认为上游再调整的可能性比较小了。资源产品价格肯定继续往上走的，未来价格不停地向上走，股价继续向下跌确实比较难。

2、国投瑞银施成：中游关注部分基本面强劲个股

主持人：目前新能源汽车、光伏中下游发展，它们对上游的需求量会继续放大吗？

施成：现在潜在的需求远远超过供应，最后的供应由上游的产量来决定。中下游可能因为盈利能力不够好，支付能力不够高等原因，导致部分需求被砍掉，最后留下的需求就是支付能力最高的那部分。什么时候上游价格涨不动了，说明边际上的需求已经无法支付更高的价格。

比如像造车新势力，单车的研发费用有4万块钱，假设数量翻一倍，单车的研发就能够减少2万，2万块钱可以支撑碳酸锂上涨60万。成本方面，对于人员成本，费用，研发开支，以及其他东西采购成本等等，由于数量扩大分摊成本导致单车下降，都会增强对上游资源的支付能力。

第二个，因为上游资源紧张，会使得中游的各个制造都出现过剩，这个情况之下，其他环节挤出来的利润又会给上游，一直到这个过程结束。现在很简单，现在大家看中游的盈利还很好，还没有往外挤，这个东西阶段肯定不是在晚期，还在早期。

主持人：当前整个新能源板块集体回调，估值还是非常高？

施成：现在新能源的估值并不高，它的风险点不在于估值，风险点在于有一部分它的业绩会出现问题。如果是大家看券商预测的业绩都能兑现的话，现在新能源很便宜，不比稳增长贵。

但是任何产业都有遇到问题，产业发展到第三年都多少会有出现一些问题的，可能是业绩会低于预期等。对我们来说，无非就是把真正基本面好的，上升趋势更强烈的，这些股票给选出来。

主持人：碳酸锂涨价到底是属于利好还是利空呢？

施成：它不是利好也不是利空，是客观存在的事实。没有所谓的囤货，价格都是交易出来的，无非是下游客户愿意出这个价格买。

最后今年的情况就是中游很多环节、制造业很多环节盈利会受影响，上游业绩则会爆炸。上游短缺今年不可能结束，明年也不会结束，2024年很可能还是不会结束，并且它的价格长期中枢是要往上的。我们认为行情还很早，还有很大的空间。

主持人：您怎么看光伏和稀土？

施成：2021年光伏的基本面比较一般，但去年光伏股价涨得比较多。

新能源板块的核心的驱动力是新能源汽车，新能源板块的估值水平、行情都是以新能源汽车作为锚和风向标的，所以去年是新能源汽车起来了，光伏的行情也跟着起来了，整个成长行情都起来了，不全是基本面驱动。

去年光伏上涨，一方面市场认为虽然去年由于被硅料制约基本面一般，但是今年会比较好。光伏在去年盈利增长比较普通的情况下，很多公司的股价出现了翻倍增长，所以今年光伏的投资机会确实会少一些。

同时光伏经历了几年高增长后，光伏和风电在持续增长，新能源汽车大量使用，对于电网的冲击和对于能源调控的难度上升，明年电网的消纳能力会遇到瓶颈。明年光伏是否能够高速增长，或者说高速增长之后会遇到什么瓶颈？这个是比较重要的。

所以我们觉得光伏性价比相对来说比较普通，锂电池不单受益于车，还受益于储能，锂电池这边可能是最好的方向。

主持人：上游除了锂之外，还有哪些同样具备比较大的机会？

施成：我们也投了稀土，其实就是供应链相对增速有限，或者说它的下游像新能源汽车、环保节能、风电等增长很快。稀土的需求增长很快，供应有限，并且供应有限是很难改变的。

3、国投瑞银施成：汽车智能化暂时没有那么快

施成：刚刚也在说到新能源车，其实很多的用户都非常关注新能源车，您说了去年的成长也是新能源车这一波带起来的。您觉得2022年新能源车的发展趋势会怎么样呢？

施成：新能源车的发展趋势，第一个就是增速会受制于资源。第二个降本会成为一个非常重要的命题，其他东西都要去降低成本，去让这个车企获得更多的资源品。价格承受能力越高，就能出更多的货。

我们觉得智能化不会特别快，今年是成本上升非常快的时间，当资源不涨了开始回落的时候，智能化的速度会加快。

今年新造车，包括传统车企分化应该会比较大。前几年大家都还比较好，但是今年开始，可能差别会比较大，就在于他们的成本控制，资源获取能力，还有消费客群的不同。

主持人：之前大家很多人在说中游在囤货这件事情，实际上是根本囤不住，整个的需求是一直催着他在生产的，没有货源可以囤下来。

施成：是的，现在缺货，各个环节依赖没有库存，库存水平来看，至少2月到3月肯定还是紧缺的，并且价格会催升。四五月产能会起来一些，还有就是气候变暖之后，有一些产量会提高一些。但是到今年的8月、9月可能又会进入到下一轮的紧张周期，这个紧张周期可能会往下走，最紧张的就是今年年底到明年年初。

未来上游资源的供需关系还是会持续收紧，到明年初都不一定能够缓解，最后缓解到2024年看看能不能缓解。

主持人：中国加息背景下，中国股市分化低估值跑赢高估值股票。新能源前期涨那么多，现在还是否有性价比？

施成：你以为的低估值股票已经比高估值股票要贵了。这段时间行情变化非常快的，像新能源个股，一大堆股票跌了50%。在高点的时候它比较贵，到这个位置很多股票已经非常便宜了。

如果所有的公司都能兑现它的业绩的话，现在所有的公司都在它历史估值的低位，但这是不可能的，它的风险就在于部分公司的业绩是无法兑现它的预测。

主持人：为什么会有一些企业无法兑现它的预期呢？

施成：很多企业做经营的预测，采购价格多少、卖出去多少，跟下游客户锁定了价格。，但是今年比如说大宗商品暴涨了，成本就预计错了。同时，企业跟下游谈好卖这么多货给你，但是上游因为各种原因最后没出这么多的量，都很难预测的。

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