2022年乐观预期下 为什么我们更看好良品铺子（603719.SH）的长期增长？

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营收增长重返双位数，赛道利好带来长期机遇

2022年3月22日，良品铺子发布上一财年成绩单。

数据显示，良品铺子2021年营收达到93.24亿元，同比增长18.1%，增速同比提升15.8pct；经营现金流同比增长24.82%至4.12亿元；但净利润出现17.88%下滑，最终录得2.83亿元。相较之下，2020年净利润同样出现一定幅度的下滑，但营收、归母净利润均同比小幅增长。

营收增长加速，体现休闲零食行业作为偏必需消费品，具有需求稳固、大众化和高周转等特点。行业数据上，2021年行业规模突破1.4万亿元，同比增长7%，保持长期稳定增长。

至于休闲零食行业利润率承压，是系统性因素所致。2021年疫情冲击下玩家普遍加大对线上渠道费用投放力度，线上渠道竞争压力增加；叠加海外原材料生产端依旧疲软之间形成供需矛盾，致使大宗商品、货运等成本端价格上涨。

展望2022年，消费市场预期则整体转向乐观。2022年政府工作报告明确GDP增长目标为5.5%，Q1消费总体处于基本面蓄力修复过程中，休闲零食行业有望受益于更大规模减税降费措施，逐步回归潜在增长水平。

这一过程中我们有望看到几个重要趋势：

线下渠道回归。据弗若斯特沙利文预测，2022年中国休闲零食行业线下零售占比或达到83%，较2020年提升1pct。线下渠道贴合传统消费习惯，在中国休闲零食消费渠道中依旧占据主导地位，将受益于稳增长促消费的政策导向；

头部玩家竞争力强化。2022H1休闲零食行业综合成本仍可能维持在相对高位，头部玩家具有规模效应带来的较高抗风险能力和议价能力，综合成本更可控；

高端零食长期逻辑更稳固。2022年往后，随着市场对消费预期变得更加乐观，消费者更倾向于实现消费升级，因而对休闲零食不断提出更高要求，健康、国潮、儿童零食创新、功能化发展趋势日益显著。

在这其中，良品铺子作为全品类、全渠道经营的高端零食龙头，2021年稳健经营，收入方面取得良好成果。公司2022年将有望抓住整体政策风向和市场趋势，迅速扩大市场占比和印象力的同时，通过进一步开拓高毛利细分产品品类，释放供应链协同效应，借助数字化精准营销提升费效比，迅速改善利润水平。因此可以说，良品铺子将是观察中国休闲零食行业发展趋势的绝佳样本。

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全渠道发展，良品铺子发展战略的压舱石

2021年，良品铺子主营业务营收近93.24亿元，在线上、线下渠道均取得不错的成绩，新流通渠道拓展成果逐步显现。

一、线上渠道转向精细化用户运营

截至报告期末，公司在第三方电商平台上共设立to C/B端子渠道70个；平台电商优质会员人数持续增加，天猫、京东主平台用户规模呈双位数上涨，抖音平台营收同比增长362%，年货节单场直播实现GMV近5800万元。期内，良品铺子线上渠道实现营收近48.58亿元，同比增21.42%，占主营业务收入的53.13%。但精细化运营转型期费投扩大，线上渠道毛利率下降1.25pct，其中电商业务毛利率为23.48%，团购业务毛利率为25.82%。

针对流量红利见顶，公司平台电商策略逐步从高速增长阶段，过渡到精细化用户经营的利润变现阶段，通过爆款打造、节奏控制等策略性举措，增加业务收入。例如围绕助力增长趋势人群作为渗透目标，针对年轻人群匹配偏好产品及导购内容，进行精准营销击穿。

二、线下渠道门店规模增速可观，毛利率提升

线下渠道收入近44.65亿元，同比增16.31%，占主营业务营收46.87%。线下渠道经营环境相对改善，毛利率同比提升0.54pct，其中加盟业务毛利率为22.22%，直营零售业务毛利率则高达47.96%。

期内良品铺子新开619家门店；首次进入青海市场，并加快西南、西北市场拓展。截至2021年12月底，公司门店2978家，覆盖22个省级行政区域，进驻179个城市。良品铺子对门店的定位是“服务中心、交付中心和体验中心”，体系成熟、发展稳健，经营活动主动辐射周边，延展至单客离店经营，多维度拓展和经营店圈流量，仍将作为公司主要销售渠道。

借助线下渠道优势，公司进一步提升用户体验。例如在1600多家门店增设儿童零食专区；推动影视IP、樱花季、年货节等文化与零食场景联动；系列产品和物料展陈创造亲子互动、情侣摆拍、节日限定等消费场景，打造时令氛围感，丰富消费者购物体验。

三、拓展新渠道，打开流通分销链路

2021H1良品铺子新成立流通渠道事业部，重点拓展东北、西北、华北地区，与沃尔玛、盒马鲜生、永辉、家家悦(603708)、物美、利群等商超体系达成战略合作；建立了流通组织，搭建“品—商—价—渠”四大支柱，打开流通分销渠道，首次进入各业态1.4万家售点，2021年动销店数累计12000家。2022年将继续布局特渠、B2B、OTO、海外等多领域，实现全域零售。

良品铺子的全渠道布局已形成经营壁垒。其线下渠道成熟且具有吸引力；线上渠道已多年领先行业；全渠道运营经验丰富，对各圈层消费者文化需求的深度探索，确保其与消费者之间建立稳定精神连接，以品牌力建设构筑长期竞争优势。

该优势将在长时间维度下，构筑良品铺子的商业护城河，风险对冲的同时公司经营具有较强的确定性。线上渠道内卷造成流量稀释，费用上涨摊薄了企业利润，此时线下渠道可以担负起扩大与消费者接触面、深化与消费者连接的功能。全渠道互为补充，有效满足不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求，是休闲零食企业做大做强的必由之路。

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供应链高效协同，承载高端零食的长期主义

更进一步看，全渠道的稳健发展，是良品铺子向智慧供应链体系进化的必然结果。

这是其区别于传统零食公司粗放式管理模式、相对于其他玩家的竞争力，已成为其保持长期优势的重要能力圈。

2021年，良品铺子实现了零售行业华中地区首个支持全渠道货到人拣选的智能化数字化物流中心，实现B2C人效、B2B人效提升，实现库存共享及一体化发货分拣；搭建了算法研发平台，初步构建分析及算法模型能力，逐渐完成从传统供应计划到智慧供应链支持体系转型，实现业务多项指标提升，门店断货率由此下降1个百分点，存货周转天数下降3.43天；对10家重点供应商进行了全面精益体系辅导，通过精益改善赋能，降本增效。

与此同时，类加盟模式与智慧供应链支持体系之间形成良好联动，实现了商业逻辑闭环。在良品铺子类加盟模式下，节省了加盟商在人员管理、存货管理上的精力，可以吸引偏投资型的加盟商，这为公司带来了差异化的优势，门店扩张速度加快带来网络效应的指数级增长。

智慧供应链体系让整体运行更加平顺的同时，一手数据不断通往决策层，使之对市场边际变化能够做快速、精准地响应，保障了良品铺子高端零食的长期主义策略。

高端零食战略直接构筑了良品铺子的品牌力。

基于这项能力，良品铺子建立了“35天快速上新”等机制，将发现新需求、概念测试到新品开发的周期控制在35天，能够及时洞察细分市场机会并快速满足消费者需求。

在这其中，公司强大的研发能力，确保了消费者需求转化成为现实。2021年，良品铺子研发投入3967万元，同比增17.64%。公司拥有高水平研发团队，现已建立并投入使用6个专业研发实验室，同时还与国内知名院校、科研院所合作，搭建研发平台，加快技术引进与转化，支持产品高质高效创新。

围绕细分人群和场景的特殊需求，良品铺子在2021年开发出86款上市产品及47款储备产品。通过创新研发保鲜、超高压灭菌技术，有效提升产品品质和延长赏味期和货架期。2021年公司申请（含授权）了34项专利，目前公司申请专利121项，已授权90项。2021年公司已拥有全渠道SKU 1555个，2021年全年上新SKU 565个，在“35天快速上新”机制下累计上架快反品49款，全渠道终端销售额实现1.83亿元，4款快反品的销售额超过千万。

对高端零食战略的坚持，不仅能够满足高层次消费需求，更使得良品铺子从行业同质化低价无序竞争中脱离“缠斗”，在高品质、高颜值、高体验的好产品赛道寻找细分的生态位，打开新的蓝海市场空间，取得用户心智、造就品牌力，进而赢得广大消费者青睐。

从这个角度看，良品铺子的品牌战略，实际上适应了新时代消费趋势。市场感知、全品类研发、GTM的逻辑闭环，能不断推出用户满意的休闲零食产品；又能够依靠全链路通过智慧供应链体系和全渠道布局支持，实现运营效率的提升和对毛利率的支撑，从而在更长时间维度下实现经营稳定性，带来长期回报。

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结语

稳增长、减税降费和“双循环”目标下，展望2022年，零食行业将迎来利好。休闲零食行业利润率在经历2021年的冲击后，线上+线下全渠道共同盈利能力的修复，而利润率正是传统行业估值体系最基本的要素之一。因此，休闲零食行业在资本市场的估值有望获得支撑。

高端零食正在中国市场蔚然成风。在新社会形态下，取悦用户成为快消品企业增长的核心驱动力，基于消费者需求以至于体验的渠道加速形成。这是因为消费者已不再满足于单纯的商品使用价值，品牌的感性价值成为消费决策的关键因素。精准的市场感知能力和强大的研发能力，成为一个休闲零食品牌能否深耕并成功挖掘细分市场的重要能力。

与传统休闲零食行业不同的是，以更长远的目光看，良品铺子的高端属性和持续进化的内驱力、能力圈，使之具备了区别于其他成熟企业的高成长性，能够确保其不断能适应市场环境，走出具有确定性的增长之路。2022年有望成为中国“超级品牌”加速崛起的一年。而我们看到，良品铺子其实已经踏在了这个风口之上。

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