中金张文朗：稳增长模式切换下的积极财政路径

经济观察网 记者 高歌 4月19日，在伦敦证券交易所集团（LSEG）2022市场展望论坛上，中金公司研究部首席宏观分析师、董事总经理张文朗表示，从早期的二元制到现在的多元化，中国稳增长的模式已然发生变化。

这样的背景下，稳增长的模式从传统的对房地产和基建的高依赖度向更为多元的新兴经济转型，其中包括数字经济、绿色经济以及生物经济等。张文朗说这样的变化也使稳增长的难度有所上升。在新模式中，对房地产和基建的依赖是下降的，而新兴经济虽重要性有所上升，但从体量上看，仍然相对较小。“在金融周期下行，疫情反复的情况下，房地产和基建对经济增长的乘数效应相对更大，绿色经济和数字经济的乘数效应相对较小，存在技术的限制。”

他认为这背后反映出中国经济增长驱动力的转换：我们正在经历本世纪以来的第二次大切换：迈过从人口红利突出时期（1999—2008）向金融周期上行（2009—2018）的切换后，正在向科技创新跨越。

因此张文朗提出，在这一轮稳增长的政策组合中，财政政策将发挥更大作用，财政力度加大，货币宽松边走边看。“在传统模式中，房地产的作用相对较大，而房地产有金融属性，买涨不买跌，这类资产对于货币政策的敏感性更高，所以在传统的稳增长模式中，可以看到货币政策的作用会比较突出。而在新模式中，要稳住房地产，同时基建力度要稍有加大，而非大干快上。”

根据中金的数据预测，2022年广义财政政策收入为31.8万亿，占上一年GDP的27.8%；支出为42.4万亿，占上一年GDP的37.1%；收支差额为9.2%。收支差额创10年新高。虽然财政支出的力度明显加大，但张文朗认为这并不代表债务将大幅上升，因为今年的财政开支中有上年结转结余，另有央行和金融机构的利润的上缴。

张文朗表示，积极财政从表现上看，央行上缴利润属于今年的一个新模式，中金认为这一模式是货币和财政协同式宽松的重要体现，效果胜过降准。“降准是增加私人部门的债务，央行上缴利润，是通过财政扩张的方式增加私人部门的净资产，它是改善私人部门的资产负债表的，从这个角度来看，稳增长的效果更好。”

另一项创新则是1.5万亿元的留抵退税政策，根据2018年重点税源企业分行业增值税留抵退税额占销售额的比重，排名前三的制造行业分别为，计算机、通信和其他电子设备制造业。从中可以看出哪些行业或许可以从政策中受益更多。

有关基建投资的方向以及占比，根据中金的预测，2021年专项债未用资金叠加2022年专项债超4.5万亿元，支持广义基建投资增长约在6%—8%之间。其中，公用事业整体增速为10%—12%，电力投资增速或超15%（电源侧新能源风电新增40—50GW，光伏80—90GW；电网特高压，国网2022年投资计划超5000亿元）；新基建预计将有5%—10%左右的增长；传统基建增长预计应在5%—6%之间，其中交通运输、水利环境增长可能较快，高速公路、轨道交通将是结构性亮点；旧城改造（燃气管道改造、老旧小区改造）也是亮点，但整体增速或不高。

张文朗表示：“财政力度指数目前较弱，展望未来，基建提速的信号非常清晰，根据全国已经公布的拟建项目额度，可以看到相比过去三年同期有明显的提升，尤其是公共设施管理项目。再看项目设计，今年前两个月的数据与过去三年同比也有明显提升，这也是为什么可以说财政发力已经在路上，尤其是基建，预计不需要很长的时间，基建提速就可以有明显体现。”

但他同时提醒，疫情的反复也会扰动经济增长。3月12日，全国疫情防控工作电话会议要求，疫情较重的地区要“从严从紧”开展防控工作。根据中金研究部的统计，有疫情地级市GDP占比例创2020年3月以来新高，对服务也影响甚于工业。

中金预计，如果疫情得到有效控制，全年有望实现5.5%左右到目标，同比前低后高；预计今年PPI同比放缓或从去年的8.1%回落至4.9%；CPI或从2021年的1%回升至1.9%；风险情形下，若俄乌风险对大宗供给造成较长久的影响，油、铜、煤均兑现风险溢价，今年PPI同比中暑或上移至7.6%，CPI同比或上升至2.5%。

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