千象资产吕成涛：股市波动下 量化多策略配置价值凸显

嘉宾介绍：吕成涛，千象资产合伙人、副总经理，五年银行工作经验，九年基金从业经验，加入千象前曾担任星石投资助理总经理、大成基金南京分公司总经理。

开年股市持续回调，投资者如何该如何应对？量化多策略配置更适应市场波动？CTA策略具备哪些资产配置优势？对此，千象资产合伙人吕成涛跟大家分享精彩观点。

吕成涛表示，年初至今股票市场各个板块回调幅度比较明显，但CTA策略所交易的期货品种有非常不错的趋势性表现，这两类策略的叠加，对于总体市场适应度会更高。在做资产配置的时候，一定要配到相关性比较低的资产中，传统的股票和债券相关性是比较低，CTA策略跟股票的相关性，要比债券和股票的相关性要更低。

以下为文字精华：

1、千象资产吕成涛：CTA策略适合连贯趋势行情

主持人：给大家介绍一下期货市场开年的表现？

吕成涛：年初至今期货市场的表现非常亮眼，同期股票市场虽然是有大幅下跌，但是商品期货市场当中包括能源，有色，包括农产品等等，都是有非常连贯的走势，在这样的行情当中以管理期货为主的这种CTA策略是获得非常亮眼收益，也跟股市大幅回调形成了鲜明的对比。

主持人：如何匹配CTA的基本逻辑和市场风格？

吕成涛：CTA策略又叫管理期货策略，但实际上它里面细分的策略是非常多的，我们从大类可以把他分成趋势跟踪策略，另外一类也有一类叫期货对冲策略，这两类策略它的盈利逻辑非常不一样。

年初至今，以我们的策略为例，趋势跟踪策略里面短中期，中周期，长周期策略都获得了不错的收益。这三类策略各自的特点非常不同，短周期策略持仓周期非常短，非常灵敏，长周期策略持仓周期要长，信号会比较钝一些。在今年市场动荡行情当中，其实这三类策略都有不错的表现，这也体现了策略的分散，对补充市场行情是有更好的适应。

主持人：原油价格大涨，CTA策略和市场的关系是怎样的？单边行情还是震荡行情好做？

吕成涛：CTA策略其实不关心某一个期货品种上涨还是下跌，更关心是有一个连贯的趋势，今年1月份其实我们可以看到像原油，像农产品，像部分有色品种，有很好的连续的上涨的机会，这样的话CTA策略是比较适合在这样的行情下运作。

主持人：市场风格变化很大，到底怎样的策略会更接近于市场？

吕成涛：分成两部分，一部分是股票市场，我们常规所接触的比较多的，另外一部分就是商品市场，以CTA策略为主，这两类策略它的相关性非常低。

年初至今股票市场各个板块回调幅度比较明显，但与之相对应的CTA策略他所交易的期货品种是有非常不错的趋势性表现。这两类策略的叠加，对于总体市场适应度是会更高的，因为任何单一策略他其实都有很强周期性，这个周期性，单一资产是没有办法避免的，但这种符合策略叠加在一起，他可以起到一个削峰填谷的效果，他可以把波动尽可能降低一些，对于市场的适应度是会显著的提升。

主持人：介绍一下千象资产的投资价值观和核心的策略？

吕成涛：我们千象资产一直是在程序化量化这个领域深耕，我们的投资理念是科研驱动投资，量化发现价值，我们核心策略就两个，一个是量化期货节是CTA，另外一个策略就是量化股票，就是包含了指数增强和市场中性，这两类策略也是我们一直从成立到现在一直在坚持不断深耕的，我们的CTA策略里面所包含的策略是非常多的，我们从成立到现在已经有接近8年时间，其实我们所积累的策略，目前已经有一百多套了，里面包含趋势跟踪，也包含全面对冲，交易的品种，交易的周期都是非常的分散。

我们的量化股票策略，是以传统多因子选股模型叠加高频的T0的做法。可能量化股票这一块，可能大家接触略多一些。跟一些头部的量化股票机构相比，我们的特点就是在于我们模型当中偏基本面因子占比会略微高一些，同时我们对于策略的一些后端优化会做得严格一些，这是我们自己的一些特色。

主持人：期货市场有流动性的问题，容量上限对产品的影响是怎样的？

吕成涛：因为CTA它所交易的是各种期货，期货相较于我们的股票、债券相比，他的规模是偏小的，截止到去年年底，期货市场它的权益规模大约是在1.4万亿，同期股票市场存量是有七八十万亿，债券市场甚至有两三百万亿，房地产市场也是有几百万亿。

相较于大的市场，期货市场1.4万亿的权益，也意味着CTA策略的容量是远远要比主流的股票和债券类的策略是要小的，这是一个先决的条件，他的资金的容量决定了他这个策略容量上线。

所以对于CTA策略管理人可能面临一个比较大的问题，就是容量的上限，怎么平衡策略和容量的关系。这一块我们千象资产这边做得还是比较克制，我们并没有基于对规模的渴望，然后去实时在放大对规模的追求，而是采取了一个相对说比较线性规模增长的模式，选择在这些关键时间点去做封盘动作，其实也是源自于我们对于规模的克制，也希望我们策略的发展能够赶得上规模的增长。

2、千象资产吕成涛：低相关性策略避免大幅回撤

主持人：出现风险点的时候怎么应对回撤，怎么应对市场的波动？

吕成涛：确实是回撤是所有投资者都不愿意看到的，但又是不能避免的，因为任何策略都会有周期性，没有一直能够赚钱一直有超额的策略。

应对回撤有两块，一块是我们自己的指数增强策略，因为所投资是各种股票，股票的波动从过去经验来看是比CTA策略波动更大，最大回撤也是要更大的，在指数增强端我们会采取严控风险敞口的做法。

我们首先在策略开发的时候，对所持仓股票行业会做比较严格的限定，对标的是500指数里面一级行业，所持仓股票我选出来的股票，虽然全市场选股，但是选出来股票，相较于500指数申万一级行业偏离不超过3%。

对于风格这一块我们也是有比较明显的后端优化，用的是鲍尔模型里面的风险因子，偏离目前控得也是比较严的，不超0.4.这种比较严格的限制，这一块对于指增超额回撤还是有比较大的帮助。

第二方面我们目前采取的是一种策略搭配的做法。通过CTA和指数增强的叠加，这两类相关性非常低，叠在一起之后收益并没有明显下降，但是总体产品回撤幅度是比单独股票类产品，不管股票多投还是纯指数增强都有明显下滑。对于大部分投资者来说，通过单一资产择时，去实现规避回撤几乎是不可能的，但是通过资产配置的免费午餐，是能够起到更好平滑效果。

主持人：从您的角度来看，资产配置到底怎么配会更好一些？

吕成涛：其实资产配置它并不是说你把你的资金放到同一类策略不同产品里面。就像你买股票型产品，你买了十支股票型基金，里面有做大盘蓝筹的，有做价值成长的，也有做科技成长的。

但是当股票市场遇到比较大的风险性事件冲击的时候，所有的产品都会出现比较大的回撤。你把鸡蛋放到了不同篮子里，但是这几个篮子都在同一个桌子上，当这个桌子倒的时候，你所有资产都会受到比较大的影响。

所以在做资产配置的时候，一定要配到相关性比较低的资产中。传统的股票和债券相关性是比较低，CTA策略跟股票的相关性，要比债券和股票的相关性要更低。

其实达里奥他是有全天候策略，他的逻辑跟这个比较类似，他说是找到十几个相关性都非常低的策略，同时都拉长来看，都能够获取不错收益的策略，然后把他叠加在一起，他就能够形成一个全天候的能够穿越牛熊的组合，其实做资产配置就应当是这样的逻辑，第一一定要配到他的相关性真的是非常低的资产当中。

第二还是希望能够拉长持有周期，适当拉长持有周期，不要用过于短期目光去评判自己的这种资产配置的组合。当下短期净值波动，对于你的投资判断往往会有误导，稍微拉长周期会看到资产净值是比较平滑的。所以在做资产配置同时，也要适当有长期思维目光去看待。

主持人：这几年量化市场规模爆发式增长，对于行业收益是否造成挑战？

吕成涛：量化快速发展不是最近七八年，其实就是最近两三年，2021年应当是量化快速发展的一年，当然在2019年、2020年这两年其实发展也很快。最明显是在2021年的前三个季度，量化行业是有了一波快速发展，带来的一个结果就是量化规模大幅增长，同时整体超额水平也是出现了明显回撤。

我觉得要辩证来看，首先过往的七八年时间，整个量化行业它的超额是维持在一个很高的水平，这种高水平的超额不可能一直持续。参照国外经验，这种超额水平随着整个行业的规模增长，以及投资者的不断理性，不断专业化，超额水平下降是一个趋势，并且这个趋势实际上是不可逆的。一方面有行业规模增长的因素，另外一方面其是一个必然趋势。

同时虽然我们的超额水平相较于前几年是有所下滑的，现在我们总体超额水平，整个行业大约维持在10%、20%，相较于前几年30%，40%超额水平确实有了下滑。但是这个现在的超额水平，相较于国外，相较于其他策略，还是有性价比的。这种配置价值还是很高的，500指数还是有很强的配置价值，如果在这个基础上每年能有一个10到20的增强，配置属性确实很高。

还有一点就是当下所有的量化类机构，大家在不断的投入力量去做研发，去开发更多的更丰富的策略和因子，并且不断的去加大自己的硬件，自己在算力方面的投入。我们所做的这些其实就是为了让整体行业超额尽可能维持一段时间，或者是让他下滑的不要那么快那么明显。

虽然下滑肯定是一个趋势，但是我们也在不断努力，不断投入，让未来的这几年依然能够相较于国外来看还能够保持一个比较高的超额水平，这是我们存在的意义。所以在当下虽然会超额水平整体会下滑，但是还是处在一个量化的，配比价值比较高的阶段

主持人：对于机构管理和市场研究，还有什么跟大家分享的吗？

吕成涛：对于量化这个行业，特别是对于CTA领域，我们自己的优势主要有两块，一块是我们的总体团队是非常稳定的，策略开发连贯性是非常好的，策略储备是逐步增多的，同时也会有助于我们去不断吸纳更多更优秀的人进来。另外一方面我们经历的极端行情以及我们踩的坑会比别人要多很多期货市场是比股票市场要更加残酷的，对风控更加重视。

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