保持宏观杠杆率总体稳定

保持宏观杠杆率总体稳定

娄飞鹏

日前，中国社会科学院发布的《金融风险报告2021》指出，2021年中国金融风险总体可控，宏观杠杆率稳中有降，但资产负债表衰退风险值得重点关注。2021年前三季度，政府部门和企业部门都有去杠杆的趋势，特别是企业投资意愿下降，存在主动去杠杆的行为。从经济总体的角度来看，需要从杠杆率本身和我国经济发展形势两方面理性研判。

杠杆具有对资金资源进行时空配置的功能，其本身无好坏之分，正常合理地加以应用有利于推动经济发展，而超出正常合理范围则不利于推动经济发展。适当应用杠杆可以发挥其撬动作用推动经济增长，片面追求杠杆则会增加经济发展风险。因此，既不能为了利用杠杆的撬动作用，盲目加杠杆，也不能不考虑杠杆的撬动作用，一味回避杠杆。

杠杆率的潜在风险，不仅与杠杆率绝对水平高低密切相关，也与杠杆率变化速度密切相关。虽然杠杆率绝对水平高低和风险之间不是简单的线性关系，但杠杆率水平和风险之间呈现正相关关系。杠杆率过高意味着整体负债水平太高，容易发生债务链断裂从而引发风险。前些年美国次贷危机就是由于居民部门杠杆率绝对水平过高所致。杠杆率过低意味着经济主体风险偏好低，表面上看不易引发风险，但是往往也不利于经济增长。

就杠杆率的变化速度而言，杠杆率快速上升容易积聚泡沫，随着泡沫破灭而来的往往是经济金融危机。野村证券曾提出“5—30规则”，即发生危机之前的5年，信贷与GDP的比例一般都要上升30%以上。欧美、东南亚多个国家历史上发生危机都符合“5—30规则”。杠杆率快速下降易于发生资产负债表衰退并导致经济衰退，20世纪90年代日本经历了这种情况进而一定程度上致使其陷入长期经济衰退。

2008年国际金融危机发生后，我国为稳定经济增长推出一系列政策措施，宏观杠杆率曾一度快速上升，出现了金融领域资金空转等突出问题，实体经济领域投资回报率下降，大量资金流入房地产领域引发房地产价格泡沫等现象。面对杠杆率快速上升，相关部门按照中央要求，从2016年下半年主动开始去杠杆，在2018年、2019年实现并保持宏观杠杆率基本稳定。

2020年上半年，受新冠肺炎疫情影响，我国经济增速下降甚至一度出现负增长，为应对疫情加大流动性和信贷投放，杠杆率出现快速上升。2020年第四季度开始，我国杠杆率整体呈下降趋势。其中，既有我国疫情在2020年上半年即得到较好控制，宏观经济持续恢复等推动了GDP总量扩大的因素；也有货币政策维持稳健，货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，负债规模没有明显大幅增加的因素。从分部门的角度看，非金融企业部门杠杆率明显下降是带动总体杠杆率下降的重要因素。

客观而言，2020年第四季度开始我国宏观杠杆率持续下降，不仅纾解了部分金融风险，也为货币政策等宏观调控政策发力，稳定经济增长创造了空间，其积极意义不容忽视。从我国经济发展的纵向比较角度看，当前我国经济发展面临下行压力，也存在经济结构调整、增长动力转换的压力。从国际横向比较的角度看，我国多年来保持较高的经济增速，是全球经济增长的主要贡献力量，不论是疫情前还是疫情后都是如此。

在这种情况下，不仅需要宏观调控部门积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前，稳健的货币政策灵活适度，积极的财政政策提升效能，通过政策协同配合稳定经济增长，而且需要各类经济主体对我国经济增长前景有足够的信心，对应对经济下行压力有足够的耐心，充分利用杠杆率连续下降带来的空间，有效利用杠杆率的积极作用，活跃微观经济活动。通过多方共同努力保持宏观杠杆率总体稳定，这也是统筹发展和安全的一个重要内容。

（作者系国家信息中心博士后，中国邮政储蓄银行研究员）

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