中信建投菅成广：后疫情时代的食品饮料细分行业

嘉宾介绍：菅成广，中信建投食品饮料行业分析师。华东政法大学法学硕士，曾就职于国泰君安证券、光大证券，拥有多领域研究经验。

近期食品饮料行业出现20%以上的反弹成为市场焦点，进入后疫情时代行业将如何发展？明年行业主线将如何寻找？食品饮料各个细分板块里，应该关注哪些方向？

菅成广表示，年初至今有两大因素影响白酒行业，第一是疫情反复，第二是经济疲软，明年两大压制因素缓解，看好白酒销量增长；啤酒今年销量韧性显著，且产品持续提价优化结构，看好明年啤酒弹性；乳业板块受疫情及成本压力表现不佳，但随着疫情褪去叠加成端本压力衰减，明年业绩复苏确定性较高。

(资料图片仅供参考)

以下为文字精华：

1.中信建投菅成广：消费场景恢复白酒业绩复苏

菅成广：对于食品饮料板块，年初至今有两大因素影响白酒，第一是疫情反复，第二是经济疲软，这两个因素导致白酒估值发生了深度回调。

从压制白酒需求的因素来看，疫情的反复限制了消费场景。举例来说，宴席对次高端白酒需求较大，但由于疫情影响无法正常开展，因而销售渠道受到了很大影响。此外，从消费数据和整个社零的宏观数据来看，表现确实疲软，但居民储蓄率却在快速上升，意味着持续反复的疫情使居民对未来的不确定性造成担忧，消费信心不足，因而对可选消费尤其是白酒消费出现了负面影响。

白酒作为中国的传统行业，过去几十年发展至今其实也经历了各种波折，但白酒整个行业的属性，包括龙头的护城河都非常坚固。首先，目前阻碍白酒线下消费场景的扰动因素，已经在逐步的恢复。其次，随着明年经济的不断恢复，消费信心的修复也是大概率事件。

站在当前时点，白酒有两个很显著的特点。第一，整个行业的集中度进一步提升，白酒上市公司的营收，占整个行业的规模从疫情前的30%升至当前的55%，说明上市的白酒龙头企业市占率还在逐步提升。同时还可以看到，高端和次高端白酒的占比也由过去的两位数，升至现在的30%，从中可以看上市白酒里的龙头集中度仍然在提升，抗风险能力也随之增强。

现在已经是12月，马上进入明年开门红的重要时点。从目前的反馈来看，随着政策的逐步放宽和落地，经销商包括酒厂对于明年开门红，有比较高的目标和预期。例如近期的媒体消息显示，像浙江等白酒消费力较强的地方，也开始去做海外的拓展等工作，明年华东地区经济能力的快速回升也将利好高端白酒的销量增长以及次高端白酒的进一步升级。

从短期和中期两个因素来看，白酒本轮修复值得看好，从估值角度看，不论是3年、5年还是10年的时间维度，白酒板块估值都在50%以下的分位，还处于相对安全的位置，同时白酒兼具明年复苏的弹性，具备多方面优势。

2.中信建投菅成广：啤酒韧性显著明年弹性巨大

菅成广：尽管有疫情扰动，根据啤酒行业上市公司前三季报，行业前5的龙头企业收入和销量都维持正增长，可以看到啤酒的需求韧性。

啤酒从数据上来看，确实是大众消费，单瓶的价格6-10元，即使疫情扰动无法去餐厅，但仍可以通过网购，包括商超等渠道购买。数据端显示，在今年疫情扰动下啤酒行业仍然正增长，明年经济复苏下大概率仍将继续维持增长。叠加今年二、三季度在疫情扰动下的相对低基数，明年同期出现高增速的概率较大。

为什么啤酒销量没有受到疫情较大的影响，其实跟消费者的基础认知高度相关，啤酒单价较低，白酒一瓶动辄数百元，啤酒一箱一般情况下都不超50元。其次啤酒整个消费渠道里，一半是餐饮，一半是非餐饮，其中包括电商、商超等，这部分的消费者，一般都有囤货习惯，所以啤酒的整体销量受疫情扰动较少。

产品包装占一瓶酒几乎一半的成本，啤酒成本压力在去年年底到达顶峰，各啤酒企业也因成本压力提升价格，从市场情况来看，消费者对价格的传导有一定的接受程度。可以看到今年啤酒企业的均价提升了5%-6%，但销量依然维持正增长。

此外，国内业态也在出现变化，例如“精酿文化”、餐饮行业里的海伦斯小酒馆等，可能会提供一些有特殊性的或者说较高端的产品。这部分业态在国内起步较晚，还属于比较新兴的业态，但可以看到消费者对于啤酒价格的接受度在提升。

啤酒在今年甚至是过去三年大环境整体不佳的情况下，能够逐步的进行提价，不断的优化产品结构，韧性极为显著。一旦明年彻底摆脱疫情对经济的负面影响，那啤酒的弹性可能会更巨大。

3.中信建投菅成广：乳业需求转化成本压力衰减

菅成广：疫情之后，消费者对于健康或者说营养的重视度确实在提升，乳业的行业的增速在上行，但从年初到三季度，整个乳品板块却下调很多。

其实很简单，乳品消费有两个很显著的特点。乳制品消费者一定会看保质期，并且只要不够新鲜就不会买。三季度疫情较多，很多线下超市人流稀少，甚至快递外卖配送也很紧张，导致需求被错过。例如中秋或者国庆时候，走亲访友会送的高端有机奶，但由于疫情影响，导致终端的商家、企业，在期望值较低的情况下，对产品的促销力度较低，导致了当期业绩的扰动。

乳品在疫情政策优化后，投资者对于疫情扰动的担忧逐步衰减。终端需求因为营养保健的刺激在增长，企业如何将终端需及时传导到终端消费者的手中是关键。由于疫情政策优化，不会像过去一样，消费者没法出门，无法逛超市，无法收到配送，因而这部分需求将更实际的转化成订单和进行终端的撮合，增长的乳品需求更实质的转化成业绩。

此外，投资者关心原材料问题，在复杂的国际环境，以及运输成本较高的背景下面，包括奶制品在内的食品饮料行业去年都面临了原材料问题。不过，生鲜乳价格从6月份开始逐步回落，成本端的压力从今年年中开始逐步缓解。

乳业其实跟猪周期很像，奶牛繁育包括产量的增长是能够看到周期的，所以明年整个成本端的价格中枢大概率还将进一步下行，尤其是站在明年全年的维度。一方面整个行业格局，伊利和蒙牛两家已经在常温液态奶中占据90%以上的市场份额，凭借市场地位及规模优势，能够去平滑成本端的价格波动。

数据显示，上一轮2012年-2013年，奶价也非常高，并且涨速非常快，但这一轮里乳品行业毛利率基本未受影响，换言之当前产品在整个竞争格局比较稳定情况下，可以通过提价包括结构优化等方式削减原材料的压力。

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