大客户依赖症“顽疾难改” 世纪恒通二度IPO前途渺茫！

大客户依赖症“顽疾难改”，对低毛利率业务“情有独钟”，世纪恒通科技股份有限公司(以下简称“世纪恒通”)二闯创业板依然疑点重重。

据深交所官网显示，世纪恒通目前已完成首轮问询的回复，拟登陆创业板，保荐机构为招商证券，保荐代表人为杜元灿和王宇琦。该公司是一家信息技术服务商，主要为拥有众多个人用户的大型企业提供用户增值和拓展服务。

时代商学院查阅资料发现，世纪恒通由于第一大客户的变更，主营业务收入结构出现明显变化，且该公司对第一大客户依赖严重。而第一大客户变更后，其主营业务毛利率剧降且下降趋势恐将持续，利润率亦未见好转，持续盈利能力存疑。

4月16日，时代商学院就上述相关问题向金钟股份发函询问，但截至发稿该公司仍未回复。

大客户变更致收入结构骤变，核心竞争力存疑

招股书显示，世纪恒通的主营业务为车主信息服务、生活信息服务和商务流程服务三项。

2019年，世纪恒通营业收入同比增长122.71%，其中车主信息服务收入同比增长200.34%，但当年营业收入增加额的79.55%来自第一大客户中国平安。

需注意的是，2018年，世纪恒通的第一大客户为中国移动，销售收入占比为57.07%，第二大客户中国平安的销售收入占比仅17.71%。而2019年开始，该公司的第一大客户变更为中国平安，2019年和2020年其对中国平安的销售收入占比分别为52.97%和47.06%，同期，中国移动的销售收入占比则分别跌至20.35%和17.06%。

在收入结构方面，2019年，车主信息服务收入占主营业务收入的比例从2018年的55.2%上升至74.15%，2020年该比例仍高达73.25%。

生活信息服务收入占主营业务收入的比例则从2018年的28.62%下降至2019年的12.72%，2020年略升至15.2%，但仍远低于2018年。

此外，报告期内，世纪恒通商务流程服务收入占主营业务收入的比例分别为16.18%、13.13%和11.56%，呈现逐年下降的趋势。

可见，自2019年中国平安成为第一大客户，世纪恒通业务收入结构出现显著变化。

世纪恒通在招股书中表示，第一大客户的变更是因为该公司意识到仅为电信运营商提供增值服务已不足以满足业务发展需求，因此，该公司开始开拓中国平安等保险客户，业务逐步转为向保险客户提供以车主信息服务为主的增值和拓展服务。

时代商学院认为，世纪恒通第一大客户的变更或为被动所致。随着市场认可度较高的社交、视频、音乐客户端涌现，电信运营商的短信、彩信、彩铃等业务受到严重冲击，电信增值业务举步维艰，因此，世纪恒通不得已将业务重心转向保险领域发展。

此外，不论是车主信息服务，还是生活信息服务，技术门槛都不高。其中，车主信息服务主要是为企业客户的用户提供洗车等服务，以及为高速公司、商业银行推广ETC，促成车主用户登记注册、安装激活ETC设备等工作;生活信息服务主要是提供电子优惠券、资讯互娱和积分兑换等服务。

世纪恒通对此也坦言，虽然其目前是中国平安车主信息服务业务的主要供应商，为“平安好车主”用户提供洗车服务，但也存在被其他供应商替代的风险。

值得一提的是，世纪恒通第一大客户的变动也受到深交所关注，深交所就世纪恒通对中国平安的依赖程度等问题提出质疑，世纪恒通在问询回复中则表示自身对中国平安不存在严重依赖。

然而，如图表1和图表2所示，报告期内，世纪恒通前五大客户的集中程度远高于同行可比公司【盛大在线(831566.OC)、平治信息(300571.SZ)、新国都(300130.SZ)】均值，尤其是对第一大客户的销售占比。

2020年，世纪恒通的前五大客户销售占比合计68.39%，约是同行可比公司均值(35.6%)的2倍。其中，世纪恒通的第一大客户销售占比为46.93%，约是同行可比公司第一大客户销售占比均值(12.4%)的4倍。

可以看出，与同行相比，世纪恒通对第一大客户依赖严重。

时代商学院认为，世纪恒通产品结构相对单一且稳定性差，营业收入严重依赖单一大客户，核心竞争力较弱。若未来与中国平安的合作出现变故，恐对其持续经营能力造成重大不利影响。

主营业务毛利率剧降，二度闯关会否重蹈覆辙

招股书显示，2018—2020年，世纪恒通的主营毛利率分别为41.29%、23.64%和 22.44%，呈下降趋势。其中，车主信息服务的销售毛利率分别为35.16%、18.1%和18.86%，生活信息服务分别为65.65%、51.62%和29.82%。

需注意的是，主营业务毛利率的大幅降低主要是世纪恒通与中国平安合作业务的毛利率较低所致。

这不禁让人怀疑，世纪恒通是否为抢占保险客户市场迅速提升经营业绩，而采取低毛利率的销售措施?

深交所也就世纪恒通毛利率持续下滑的现象进行问询。世纪恒通表示，车主信息类业务的收入占比未来可能进一步提升，整体毛利率存在进一步下降的可能。但保险领域车主信息服务的巨大市场将使其未来业务收入实现快速增长，弥补利润率下降的影响，进一步增强该公司的盈利能力和持续经营能力。

然而，时代商学院发现，世纪恒通在车主信息服务领域仍是初级玩家，汽车后服务市场早已是一片红海。

招股书显示，世纪恒通车主信息服务领域的主要竞争对手有曾拟在联交所上市的盛大在线、正申报科创板上市的通行宝、途虎养车(上海阑途信息技术有限公司)、车点点(杭州网兰科技有限公司)、安徽高灯微行科技有限公司等。其中，2019年盛大在线车管家服务取得营业收入9.02亿元，根据华鑫证券研报，盛大在线在B2B汽车综合后服务市场中占据最大的市场份额。值得注意的是，盛大在线的客户也包括中国平安。

报告期内，世纪恒通的净利率分别为10.39%、6.02%和7.57%，整体呈下降趋势。

可见，2019年第一大客户变更后，世纪恒通的净利率近乎腰斩，此后净利率并无出现明显回升，保险领域车主信息服务的形势似乎非如其所说的“一片大好”，未来该公司的持续盈利能力存疑。

时代商学院认为，世纪恒通目前保险领域主要客户仅中国平安一家，能否顺利开拓其他新客户仍是未知之数，而且该领域技术门槛低，其将业务重心放在保险领域车主信息服务上恐是一场“豪赌”。

此外，据《创业板招股书准则》第六十二条规定，发行人主营业务应保持稳定，最近两年内主营业务没有发生重大不利变化。

那么，世纪恒通此次主营业务结构大变，毛利率剧降是否属于“重大不利变动”?

在主营业务毛利率大降的同时，世纪恒通此次IPO募资3.35亿元有超半数用来投入低毛利率的车主服务项目，该项目完成后能否改善世纪恒通盈利能力仍是未知数，募投项目的合理性存疑。

值得注意的是，世纪恒通在2017年首次IPO被否的原因包括低毛率业务拓展、持续盈利能力等，此次会否“重蹈覆辙”?

结语

营业收入依赖单一大客户一直是世纪恒通的“顽疾”，最根本的问题在于，世纪恒通的核心竞争力不足，其提供的产品技术门槛并不高，容易被竞争对手替代，在行业变革面前也毫无招架之力。

当电信增值业务发展陷入困境之际，此前严重依赖中国移动的世纪恒通只好紧抱原第二大客户中国平安的大腿，并把重心转向保险领域车主信息服务业务，然而该业务却让其毛利率骤降近20个百分点。

保险领域车主信息服务业务是不是一门好生意另说，倘若中国平安更换供应商，对世纪恒通或是致命打击。而在中国平安面前，世纪恒通尚不具备足够的议价能力，为留住大客户，其毛利率或将持续低迷，未来该公司的经营恐面临两难的境地。

对于短期内主营业务结构和毛利率剧变而二次闯关创业板，是否符合相关规定，保荐代表人杜元灿和王宇琦在上市辅导期是否充分关注和揭示相关风险问题?若世纪恒通上市失败，上述两位保荐人或难辞其咎。研究员 孙沐霖 实习研究员 李若虹